WP Carey: Por qué vendí mi posición en la valoración (NYSE:WPC)

Jun 07, 2023

RonFullHD/iStock a través de Getty Images

Sospecho que WP Carey (NYSE:WPC) tiene muchos accionistas leales que mantienen las acciones a largo plazo, pero mi experiencia con las acciones ha sido muy diferente. Después de comprar el nombre hace solo 4 meses, vendo las acciones porque de alguna manera lograron rápidamente una valoración que solo había anticipado a largo plazo. Si bien es probable que la empresa genere un crecimiento de las rentas en las mismas tiendas mucho antes que sus pares, su valoración premium en relación con sus pares aún es difícil de justificar. Los inversores también pueden estar subestimando los riesgos de las presiones de los precios, ya que las tasas máximas de adquisición siguen siendo bajas a pesar del entorno de tasas de interés al alza. Estoy degradando mi calificación a "mantener" en este momento.

A medida que las tasas de interés se disparan y aumentan los riesgos de una recesión, uno pensaría que WPC sentiría cierta presión como propietario, ¿verdad? Tal teoría ha resultado incorrecta, ya que WPC ha tenido un desempeño bastante fuerte durante el último año.

La última vez que cubrí WPC fue en octubre, donde expliqué por qué finalmente me apartaba del margen para comprar las acciones. En ese momento, había visto el rendimiento del 6% como atractivo mientras esperaba una revalorización a un rendimiento del 5%. La acción ha regresado rápidamente alrededor del 18% desde entonces, alcanzando mi objetivo de valor razonable del 5%, lo que me llevó a reevaluar mi posición.

WPC es uno de los numerosos fideicomisos de inversión inmobiliaria de arrendamiento neto triple ('NNN REIT') en el mercado actual. WPC está diversificado en varias industrias y ha estado presionando para aumentar su exposición a activos industriales.

Presentación del tercer trimestre de 2022

Con tantos NNN REIT en el sector, podría ser difícil diferenciarlos. El punto único en WPC es su alta exposición a la inflación, ya que el 55% de su alquiler base promedio está vinculado al IPC.

Presentación del tercer trimestre de 2022

Eso ha ayudado a la compañía a ver un crecimiento acelerado de ABR en la misma tienda en los últimos trimestres. Esa cifra del 3,4 % en el último trimestre marca fácilmente el ritmo de la manada.

Presentación del tercer trimestre de 2022

En la conferencia telefónica, la gerencia señaló que, debido al lapso de tiempo en que la inflación impacta en sus aumentos anuales de arrendamiento, 2023 debería ver un crecimiento de la misma tienda aún más fuerte en alrededor del 4.5 % con un impacto continuo en 2024. Esa sería una cifra sobresaliente en un sector que normalmente ve alrededor del 1% de crecimiento de alquiler de la misma tienda.

WPC finalizó el trimestre con una deuda de 5,6x a EBITDA: la administración se ha fijado como objetivo de 5,5x a 5,8x su rango operativo objetivo. Vale la pena señalar que el vencimiento promedio de la deuda es de solo 4,6 años: es posible que WPC experimente un aumento en los gastos por intereses a medida que refinancia la deuda que vence.

Presentación del tercer trimestre de 2022

WPC ha invertido 1300 millones de dólares durante los tres primeros trimestres de 2022, incluidos 474,8 millones de dólares en el tercer trimestre. Las inversiones del tercer trimestre tenían una tasa de capitalización promedio ponderada de 6,4% (o 6,3% incluidos los proyectos de capital). Eso representó una expansión de solo 50 puntos básicos sobre la tasa de capitalización promedio en 2021. Es posible que muchos inversores de REIT hayan esperado una expansión de la tasa de capitalización a la luz del entorno de aumento de las tasas de interés, pero parece que los bienes inmuebles de arrendamiento neto siguen siendo un mercado de vendedores. Si bien la gerencia declaró en la conferencia telefónica la intención de seguir siendo exigente con los precios, esa postura aún no ha mostrado un impacto material en los números.

Los ingresos crecieron 17.7% en el trimestre, pero se debe ajustar por las acciones emitidas para adquisiciones. Los fondos ajustados de las operaciones llegaron a $1,36 por acción, un 9,7 % más que el año anterior. FFO a veces podría ser una métrica sospechosa a seguir para los REIT (similar al EBITDA ajustado en otras empresas), pero en el caso de WPC podría decirse que es confiable debido al hecho de que los inquilinos son responsables de los gastos de capital de mantenimiento.

WPC tiene una cantidad decente de arrendamientos que vencen en los próximos años y más de la mitad vencen en la próxima década.

Presentación del tercer trimestre de 2022

No está claro si el entorno de alta inflación sería positivo en ese sentido, ya que puede dar lugar a fuertes diferenciales de arrendamiento o quizás los clientes busquen renegociar los arrendamientos sin ajustes vinculados al IPC.

La compañía elevó la orientación para todo el año para ver hasta $ 5.31 en AFFO por acción. Eso se basa en expectativas de hasta $2 mil millones en inversiones inmobiliarias y $300 millones en disposiciones. Con respecto a este último punto, un factor negativo que he destacado en informes anteriores ha sido la alta actividad de disposición de la compañía en relación con las adquisiciones, lo que ha tenido un impacto dilutivo en el resultado final. La proporción proyectada del 15 % para 2022 es mucho más respetable y los inversores deberían estar atentos para ver si esta proporción se mantiene controlada en el futuro.

A precios recientes, WPC cotizaba con una rentabilidad por dividendo del 5 % y un AFFO de 15,8x. Por el contrario, Realty Income (O) cotizaba a un rendimiento del 4,4 % (y 17x FFO) y Spirit Realty (SRC) a un rendimiento del 6 % (y 11,7x FFO). Me pregunto si WPC se está negociando demasiado cerca de O y demasiado lejos de SRC. Si bien es probable que WPC genere un crecimiento superior al de O debido a sus escaladores vinculados al IPC, podría decirse que O tiene una cartera de calidad significativamente mayor, como lo demuestra la baja actividad histórica de disposición. Mientras tanto, si bien SRC tiene una cartera de menor calidad, aún debería generar alrededor de un 1,8 % de crecimiento de las rentas de la misma tienda en el futuro. El 4,5 % de crecimiento proyectado para la misma tienda de WPC este año es impresionante y, si fuera sostenible a largo plazo, podría ver una justificación para el múltiplo premium. Pero ese es el problema: a medida que la inflación disminuya, esas escaleras mecánicas volverán a aterrizar. Mientras tanto, el diferencial de aproximadamente el 2% no es suficiente para justificar una prima del 35% (basado en múltiplos de FFO).

Por otro lado, la desventaja puede ser limitada, ya que es probable que el sentimiento se mantenga sólido aquí. WPC tiene una larga historia de crecimiento de sus dividendos, que se remonta a 1998.

Presentación del tercer trimestre de 2022

Los REIT de NNN como sector son muy respetados, especialmente después de su sólido desempeño financiero en 2020 en medio de bloqueos pandémicos. Mi problema con las acciones a estos precios es que el potencial alcista parece bastante limitado, ya que es difícil argumentar a favor de una expansión múltiple. Si uno está tratando de comprar esto por el rendimiento de dividendos, diría que incluso los ETF de bonos de alta calidad se cotizan a rendimientos comparablemente altos. El problema claro es que el alto crecimiento de los alquileres en las mismas tiendas no es sostenible a largo plazo, por lo que es poco probable que las acciones se beneficien de una mayor expansión múltiple incluso si la inflación persiste por más tiempo. Rebajé mi calificación a retención.

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Este artículo fue escrito por

Julian Lin es un analista financiero de primer nivel. Julian Lin dirige Best Of Breed Growth Stocks, un servicio de investigación que descubre ideas de gran convicción en los ganadores del mañana.

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Divulgación del analista: Yo/nosotros tenemos una posición larga beneficiosa en las acciones de SRC ya sea a través de la propiedad de acciones, opciones u otros derivados. Escribí este artículo yo mismo, y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo. Tengo una posición larga en todas las posiciones de la cartera de acciones de crecimiento Best of Breed.

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